El autismo del Banco Central

Por Alexis Guardia*


Economistas del ámbito financiero ya no creen que exista un piso para el dólar. Según el ranking elaborado por Blomberg, que agrupa a 180 monedas e instrumentos de inversión, el peso chileno llegó a ser la moneda mas apreciada en el mundo respecto al dólar incluso por sobre el franco suizo. Por cierto la fortaleza del peso no se condice con la debilidad de una estructura productiva asentada en la exportación de recursos naturales y commodities sujetas a importantes fluctuaciones cíclicas. Esta inusitada fortaleza del peso esta influida últimamente también por la debilidad global del dólar del último período.

La verdad es que el tipo de cambio nominal respecto al dólar viene cuesta abajo en la rodada desde el año 2004 ( 24% de caída durante el período 2007-2003) y se ha precipitado en los últimos meses por tres razones: la depreciación del dólar al nivel mundial; el creciente diferencial de tasas de interés de corto plazo entre lo establecido por el Banco Central chileno y el Banco Central de EE.UU., que incentiva la entrada de capitales a Chile.( véase la creciente entrada de depósitos en dólares en el sistema bancario a partir de septiembre del 2007); adicionalmente se agrega un aumento del precio del cobre que llegó a girar en torno a 4 dólares la libra ( el mayor valor en la historia) a raíz de la existencia de bajos inventarios y un dólar débil como fenómeno global que obliga a los inversionista a buscar otros valores refugios, particularmente en los derivados de commodities.

Para examinar como se ha visto afectado en lo inmediato la competitividad-precio del sector exportador chileno y del sector que produce para el mercado interno, debemos hacer consideración del tipo de cambio real y no solo del tipo de cambio nominal. En efecto el tipo de cambio real observado es una relación de los precios externos en pesos de los principales socios comerciales respecto a los precios internos de Chile en pesos. Como es sabido, este tipo de cambio real se ha deteriorado en 9,5% y se traduce que nuestra producción es menos competitiva en 9,5% respecto a la de nuestros principales socios en el periodo 2003-2007, en tanto el tipo de cambio nominal se redujo en 24%.en el mismo período. Si abrimos, ahora la actual canasta exportadora chilena, encontraremos seis productos genéricos que representan el 75% del valor total de las exportaciones del 2007. Ellos son: cobre, molibdeno, celulosa, salmón, frutas y vinos, solo los tres primeros tienen a la fecha, variaciones de precios externos que mitigan la apreciación del peso, los otros están lejos de ello incluso el vino exportado enfrentó una disminución de 7,5% de sus precios externos promedios durante el periodo 2006- 2007. De prolongarse esta situación lo único rentable y sostenible son los productos señalados acentuando la especialización de la canasta exportadora y abriendo perspectivas para ellos y deteriorándolas para los otros. Así, el motor exportador queda cada vez mas segmentado. ¿Qué pasa en esta situación con el encadenamiento productivo que venía registrando el sector exportador en sus núcleos más dinámicos? ¿Por que habría que comprar a los proveedores locales los insumos del sector exportador cuando ellos son más baratos importarlos? ¿Y que pasa con las oportunidades que abren los acuerdos comerciales para diversificar las exportaciones? Porque es obvio que estos acuerdos comerciales no se han hecho solo para vender más cobre, molibdeno y celulosa, que además tenían muy bajos aranceles antes de los acuerdos. Sin duda, en las actuales circunstancias la apreciación del peso es un golpe duro en el corazón del modelo exportador, pero también lo es para la industria local que genera empleo y dentro de la cual se cobija lo esencial de la pequeña y mediana industria.

¿Qué hace el Banco Central frente a esta situación? La historia de un tipo de cambio flotante en Chile registra hasta ahora que el Banco Central interviene cuando el precio del dólar sube, presumiblemente porque ello comprometía las metas de inflación. El banco salio directamente al mercado cambiario a vender dólares o deuda indexada en agosto del 2001 y octubre del 2002. Pero no muestra la misma disponibilidad cuando el dólar se aprecia y no sale a comprar hasta ahora. Probablemente porque un dólar barato ayuda a mantener a raya la inflación. ¿Pero a qué costo? Pareciera, por el ultimo informe monetario presentado, que lo que gatillaría una intervención esta dado cuando el tipo de cambio está muy desalineado con los fundamentos de la economía. Es decir cuando está desalineado (en proporciones que se desconocen) respecto al tipo de cambio de “equilibrio de largo plazo”. ¿Qué es esto? Es una ecuación o modelo, en que este tipo de cambio depende por ejemplo de la evolución de los términos de intercambio, gasto del gobierno, activos externos netos y diferenciales de productividad. Sin embargo, pueden haber distintas maneras de modelar los fundamentos. Suponemos que el Banco Central ha escogido un modelo particular (que nadie sabe cuál es) y que observa permanentemente sus resultados, que tampoco se conocen de manera sistemática. Al parecer a los senadores no les interesa preguntar mucho tampoco. Al fin y al cabo si esta regla mueve presumiblemente la intervención estos resultados no pueden ser públicos.

Sin embargo, si uno lee la historia monetaria de los últimos 50 años, vera que los bancos centrales intervienen, por razones más prosaicas en el mercado cambiario, es decir cuando hay movimientos especulativos en torno al precio de la divisa y que pone en juego el buen funcionamiento de la economía real. En el caso chileno creo que estamos en esta situación y el Banco Central que sin duda tiene un buen staff de economistas también pudiera modelar los movimientos especulativos que se generan en el mercado cambiario. En tales circunstancias, el Banco Central debería en algún momento intervenir y golpear las expectativas que incitan a una creciente apreciación del peso, de no hacer nada ellas continuaran comprometiendo el crecimiento a largo plazo de la economía chilena.
Existen varias modalidades de intervención, una de ellas es emitiendo deuda en dólares a fin de evitar un exceso de liquidez en pesos, o hacer uso del encaje sobre la entrada de capitales de corto plazo, corrigiendo naturalmente las perforaciones que ella registró a finales de la década del noventa. Pero sin duda es el Banco Central el que conoce mejor cual sería la más adecuada. El BC tiene capacidad financiera para hacerlo pues su déficit patrimonial ha disminuido gracias a los aportes del fisco, y es hoy de un 2,5% del PIB.

Finalmente podemos concluir lo siguiente. La flotación cambiaria tiene ventajas sin duda, la principal de ellas es que el país puede fijar su política monetaria de manera autónoma, dejando al mercado cambiario el cuidado de determinar el precio externo de la moneda. Pero también tiene desventajas. El inconveniente mayor, particularmente para economías como la chilena a la que le faltan varias etapas para alcanzar el desarrollo y absorber su heterogeneidad estructural, es el rol que juega el mercado en el ámbito cambiario. En efecto, allí las paridades cambiarias son determinadas día a día por la confrontación de la oferta y la demanda. Lo específico es que este mercado exagera a menudo los movimientos y privilegia sistemáticamente las expectativas a muy corto plazo en perjuicio de las otras. Hay momento que el riesgo cambiario es asumido por fuertes movimientos especulativos; por ello las variaciones cotidianas son a menudo excesivas, comparado con los datos económicos del resto de los mercados y de la economía. En tal caso, la flotación no es negocio para el país sino para un puñado de especuladores.En este contexto, la “independencia” del Banco Central es una garantía que podrá cumplir con las metas de inflación que se ha dado, aún cuando todos los bancos centrales de los países desarrollados están revisando sus metas al alza, con una economía fuertemente dañada, sin temer ninguna acusación constitucional.

*Alexis Guardia es economista